（报告出品方/作者：国信证券，刘孟峦）

公司概况：多年深耕汽车铝挤压材市场

公司源于年周福海先生创办的一家散热管厂，年公司成为国内首批汽车空调系统铝管供应商，并成为大众合格供应商，实现进口替代。年10月公司前身亚太铝业成立。年8月公司改制，年在深交所上市。公司经过30余年发展，已经成为国内汽车用铝合金挤压材龙头企业，年上半年国内市场占有率达到31%。

公司在产业链中的位置。公司处于铝产业链中下游，属于铝加工门类中的铝挤压，主要产品是高性能精密铝管、专用型材和高精度棒材，按应用领域细分门类是工业铝挤压材中的汽车铝挤压材。原材料主要是电解铝或再生铝，产品主要应用于汽车热交换系统、底盘系统、悬挂系统、制动系统、动力系统、车身系统等领域，处于铝产业链中下游。

股权控制结构。公司实际控制人周福海、于丽芬、周吉为家庭成员关系，截至年三季度末合计持股49.6%。

公司业务以生产销售车用铝挤压材为主。公司聚焦主业，典型产品包括汽车热管理系统管路、底盘系统控制臂棒材、刹车系统ABS阀体棒材、动力系统电池包型材、防撞系统保险杠型材、车身系统副车架型材等。其中热交换系统管路以3系合金为主，车身、底盘系统零部件材料以6系合金为主。在新能源汽车中，公司产品包括电池托盘、电池水冷板、MPE管等多种零件材料。公司产品涵盖1系列至7系列铝牌号，具有“多品种、多牌号、多规格”的特点。

如果以产品形态分类，公司产品分为型材、棒材和管材，年上半年，三大类产品占公司营业收入87.8%。近年来公司产销规模增长，产品更加多元化，传统优势领域管材之外的型材和棒材营收占比逐年提高。分地区来看，公司营业收入主要来自国内，国内营业收入占比超过85%。

毛利润构成。管材是公司传统优势领域，毛利率较其他品类高，一度贡献接近40%毛利润。随着公司产品多元化，毛利润构成更加均衡，年上半年三大品类产品毛利润占比均在30%左右。

公司业绩受汽车行业景气度影响较大。公司营业收入95%来自汽车行业，因此受汽车行业景气度影响较大。年之前，公司产品产销量逐年增加，营业收入和业绩均呈现递增态势。年之后，国内汽车产销低迷，公司业务随之受到影响，营收和业绩呈现小幅调整。今年以来，公司借助新能源汽车市场产销两旺，积极优化产品结构，公司产销量和业绩均实现反弹。

公司产品利润率变化。公司产品定价方式采用“铝价+加工费”模式，在加工费相对固定的情况下，铝价上涨则毛利率下降。-年铝价总体呈上涨态势，公司毛利率略微承压。-年受汽车行业低迷及疫情影响，公司毛利率有所下滑。年以来铝价单边大幅上涨，公司产品定价采用签订合同日期前一段时间的均价，如上月或上季度铝锭均价，签订销售合同后再采购铝锭，这种定价方式使得公司今年毛利率继续回落。而随着铝价在今年10月份见顶回落，公司也将受益于这种定价方式，预计四季度毛利率有所改善。

分产品来看，公司管材类产品在国内具有绝对领先地位，毛利率在各类产品中居前，年之前稳定在25%水平，型材和棒材类产品毛利率稍低，但随着产品结构调整，预计将呈现企稳反弹态势。

公司产销概况

产品定价模式。公司主要原材料是铝锭，铝锭占公司主营产品营业成本80%以上，因此产品定价采取“铝锭价格+加工费”的方式。铝锭价格一般采用签订销售合同日期前一段时间的均价。

生产工艺流程。公司将采购的铝锭和合金材料进行熔炼，浇铸成铝棒，铝棒经过均质处理和切割后进入挤压环节。挤压是铝挤压材生产的关键工序，将铝棒通过挤压机装配不同的模具挤压后再进行后续加工和表面处理形成不同种类的产品。型材、棒材类产品需经过拉直矫正、切割、热处理等后续加工，管材类产品需经过盘拉或直拉、精整、切割等后续加工。产品的种类和规格型号取决于挤压机装配的模具，挤压机的生产能力决定了公司的产能。公司主要生产设备挤压机是通用设备，可以用于各个种类产品的生产，公司可以根据订单的情况调整管材类、型材类、棒材类产品的生产能力。

公司业务分析

公司业务概况

公司产品主要应用于汽车行业，是国内汽车领域零部件或零部件材料重要供应商。年上半年，汽车行业产品销量占公司产品总销量95%。除汽车领域外，公司积极拓展产品在航空航天、军工、家用商用空调、海洋工程等领域应用，并初现成效。

热交换系统。在传统燃油汽车中，汽车热管理系统一般包括空调系统、发动机冷却系统。其中，汽车空调系统一般由压缩机、冷凝器、蒸发器、干燥器及管路等组成；汽车冷却系统用于将受热零件吸收的部分热量及时散发出去，保证发动机在最适宜的温度状态下工作。由于铝管的质量轻、热导率高、抗腐蚀性能好、易弯曲成形、回收价值高，在空调管路、动力操纵管路、燃油管路、柴油回油管路、热交换器管路中有着广泛的应用。

精密热交换铝管是公司主营产品之一，生产技术处于产业成熟期。公司能生产符合客户要求的各种空调管、水箱管等，主要应用于汽车热交换系统。公司拥有汽车铝管领域核心技术，并主要源于自主研发，包括汽车用钎焊复合B型管精密成型技术、连续挤压铝合金长管盘状结构技术、汽车用钎焊复合圆管技术、汽车专用铝合金水箱管技术等。年上半年，公司产品在乘用车通用的热交换系统领域销量达5.6万吨，占公司产品总销量49%。

底盘、车身系统。公司在汽车底盘系统主要产品有防抱死制动系统（ABS）阀体、减震系统组件、悬挂臂、转向机构部件；在汽车车身系统主要产品有保险杠组件、仪表盘横梁、门槛梁、车身结构件等。年上半年，公司在底盘、车身系统铝挤压材销量4.3万吨，占公司产品总销量38%。（报告来源：未来智库）

三电系统。不同于传统燃油汽车以发动机作为动力来源，电动汽车以电池作为储能装置，以驱动电机作为动力装置，因此电动汽车冷却系统主要包括动力电池、驱动电机的冷却。公司可以提供完整的电池外壳组件及冷却管件，包括电池托盘、冷却板、电池冷却管等产品，年上半年，公司在新能源汽车三电系统零部件材料领域销量达到吨，占公司产品销量6%，同比增长%，是公司汽车产品门类中增幅最大的领域。

航空领域。航空领域是高强度铝合金材的重要高端应用市场。公司全资子公司亚太航空科技设立于年4月，于年3月获得《武器装备质量管理体系认证证书》，具备武器装备可研生产单位三级保密资格等认证。公司产品陆续获得中国航空工业集团有限公司旗下多家飞机整机客户认证并进入批量供货交付，满足该领域关键部件材料进口替代、持续升级需求。随着公司持续推进订单开发、产品结构优化等工作，该版块亏损持续收窄，年上半年公司在该领域供货量为吨，同比增长%。年上半年亚航科技实现营业收入4.64亿元，同比增长%，实现净利润-0.12亿元，同比减亏47.45%。

公司竞争优势一：汽车铝挤压材先发优势

汽车铝挤压材龙头，市占率领先。公司源于年，创始人团队行业经验超过30年，公司业务一直专注于车用高端铝挤压材、零部件半成品，是国内汽车铝挤压材龙头企业。根据中国有色金属工业协会统计的数据，-年公司在国内汽车铝挤压材市场占有率分别为22%、24%、28%，市场占有率逐年提升，并且远高于行业第二位。

公司通过了多家汽车零部件供应商的质量管理体系审核和产品认可，客户涵盖国内外知名汽车零部件供应商，截至年末，公司累计取得超过家客户的认证，包括法雷奥、德国博世、德国大陆集团、德国贝洱、上海汽车空调有限公司等国内外多家传统燃油汽车及新能源汽车领域优秀零部件供应商，并建立起长期、稳定的供应关系。公司获得中国航空工业集团有限公司旗下多家飞机整机客户认证及优秀质量奖等荣誉，获得浙江三花汽车零部件有限公司“风雨同舟奖”、比亚迪汽车工业有限公司的子公司弗迪科技“杰出质量奖”、中航光电科技股份有限公司“优秀供应商”等奖项客户认证壁垒在很大程度上限制了潜在竞争者的进入。

公司竞争优势二：技术优势

公司创始人团队经历了中国汽车零部件本土化发展进程，多年来专注于车用铝挤压材市场、技术，将技术创新作为核心竞争力，公司及多家子公司拥有独立的研发中心，有能力运用自身研发能力为客户提供各类高规格产品、非标准化产品的技术开发和生产服务，在“以销定产”的行业经营模式中，强大的研发设计能力保证了企业满足客户需求、扩大市场容量。公司对研发持续投入，年前三季度研发费用1.45亿元，占营业收入3.4%。截至年6月末，公司拥有专利项，其中发明55项、实用新型项。

严把原材料质量关。汽车铝挤压材在原辅料质量、铝合金化学成份配比、铝熔体变质处理术、铝熔体净化处理术、合金棒材的均质化处理、挤压模具的可靠性、成品表面质量、性能及尺寸公差等方面相较于其它工业铝挤压材差异明显，进入门槛较高。公司从原材料端严格把控质量。熔铸环节决定了产品后续质量，公司坚持自主生产合金棒，严控合金化学成分配比，并拥有进口低压真空铸造系统（LPC）、除气除渣精练系统、全方位探伤系统等国内外先进熔铸系统来确保原材料的高端品质。

公司业务增长点一：底盘车身成为未来拓展方向

底盘、车身系统产品将成为公司未来重要增长点。汽车热管理系统的铝合金管路单车用量较低，根据相关文献统计仅15kg左右，而底盘系统和车身系统零部件材料单位重量远大于热交换管路，如公司供应的某控制臂重量近70kg，其他车身底盘部件如保险杠梁、前后纵梁、门槛梁等车身和底盘部件单位质量显著大于热交换管路，是公司未来产销量增长的主要方向之一。而当前铝合金材料在底盘、车身渗透率尚低，如铝合金控制臂在年渗透率仅为19%，未来发展空间广阔。

底盘的盘式制动器盘、后悬架摆臂、转向节、前悬架下摆臂、制动鼓与盘式车轮等都已用铝合金制造。控制臂是汽车悬架系统中重要的安全件，控制臂等底盘关键结构件对于强度、耐疲劳性能都有很高的要求，因此对于材料缺陷控制格外严格。年8月，亚通科技“汽车控制臂用可锻6X82合金及纳米颗粒复合强化挤压材关键技术与产业化”项目就已获得江苏省年省级科技成果转化专项资金扶持。

公司业务增长点二：新能源带来新的成长空间

近几年随着新能源汽车的快速发展，电动化、智能化、网联化、共享化成为汽车发展的“新四化”。无论智能化、网联化，还是电动化，增加新功能均导致整车整备质量增加。整车质量的增加对续航里程、操控稳定等有不利影响，因此汽车轻量化需求比以往更加迫切。

公司新能源汽车电池托盘、电机壳、控制臂、水冷板、门槛梁等产品均已批量供货。同时公司抓住新能源汽车高增长及造车新势力崛起契机，积极参与国内外新能源汽车零部件供应链体系重构，电池包箱体、电池托盘、电机壳等新能源汽车零部件产品的开发、认证、供应工作持续开展。年12月，公司公告将在无锡投资建设“新能源汽车轻量化铝制零部件项目”，总投资5.8亿元，拟新增增CNC加工中心、高精度数控车床、自动化生产线等设备，预计在达产年形成年产约万套新能源汽车用高强度铝制系统部件的设计、开发和制造规模。

截至年中，公司年产6.5万吨新能源汽车铝材项目基建工作基本完成，新能源汽车用高强抗冲击铝合金部件项目基建工作、新能源汽车零部件智能车间项目有序开展，助力公司进一步抢占新能源汽车市场。

财务分析：成长迅速、盈利能力强

主营业务盈利能力受汽车行业景气度影响较大

公司深耕汽车铝挤压材细分市场，A股尚无与公司完全对标的上市公司，我们选取与公司业务相近的公司进行比较分析。在可比公司当中，公司营收和利润规模在业内居前，盈利能力高于可比公司平均水平。近年来盈利能力变化主要受汽车行业景气度影响。

营运能力分析：公司营运能力总体偏强，存货周转天数、应收账款周转天数在同行业公司中处于较低水平，虽然-年汽车行业整体景气度不高，但公司营运效率并未受到显著影响。

偿债能力：作为铝加工企业，公司资产负债率偏低，截至年三季度末，公司资产负债率仅为14%，带息债务不到1.9亿元，整体经营较为稳健。

综上，由于公司受汽车行业景气度影响，-年公司营业收入和业绩增长较小，毛利率出现一定下滑。年以来铝价单边大幅上行，公司定价模式对业绩构成一定拖累。随着新能源汽车产销量快速增长，公司新能源车业务占比提升，以及铝价结束单边上行趋势，公司盈利能力有望得到修复。公司总体营收和利润规模在国内工业铝挤压材领域居前，营运能力较强，资产负债率偏低，经营稳健。

铝挤压行业：汽车铝挤压材需求空间广阔

行业概况

铝挤压材是铝加工材最大的门类，年我国铝加工材年产量万吨，其中铝挤压材产量万吨，占比超过50%。同时我国铝挤压材产量长期居世界首位，年产量占全球72%。我国铝挤压材中，建筑铝型材产量万吨，占比65%；工业铝型材产量万吨，占比29%。房地产行业是铝挤压材最大应用领域，我国铝挤压材需求跟房地产行业景气度息息相关。

公司产品对应的细分门类分别是铝管材、铝棒材，车用铝型材归类于工业铝型材中的“其他型材”。近10年以来我国房地产领域铝型材需求增速下滑，带动铝挤压材产量增速下降，但工业和交通领域的铝挤压材需求方兴未艾，尤其是交通工具节能减排、新能源汽车发展带来的汽车轻量化需求，将使车用铝挤压材的需求进入新一轮增长期。

汽车用铝需求空间广阔。铝的密度仅为钢的1/3左右，汽车用铝量提升主要是为了实现轻量化。根据年中国汽车工程学会牵头编制的《节能与新能源汽车技术路线图2.0》，汽车轻量化是节能汽车、新能源汽车和智能网联汽车的共性基础技术，不但可以实现有效减排、还能提升车辆加速性、制动性、操稳性等诸多性能。

根据汽车轻量化技术路线图，近期以完善高强度钢应用体系为重点，中期以形成轻质合金应用体系为方向，远期形成多材料混合应用体系为目标。铝在轻质合金应用当中居于主体地位。根据国际铝业协会数据，年我国乘用车单车用铝量约kg，而根据年发布的汽车工业轻量化技术路线，到年单车用铝量超过kg，到年单车用铝量超过kg，汽车用铝增长空间广阔。

车用铝材。铝合金按照工艺可以分为铸造铝合金和变形铝合金，变形铝合金又可以分为铝挤压材、铝压延材、铝锻件。在汽车用铝当中，不同加工工艺的铝合金材料性能不同，适用于车辆的不同部位。铸造铝合金多用于汽车发动机缸体缸盖、底盘部件等；铝板带多用于车身覆盖件，如四门两盖；铝挤压材可以实现断面复杂的中空薄壁结构，可用于制造车身结构件和保险杠等。铝锻件常用于对强度要求较高的部件。

根据Ducker在年针对欧洲乘用车市场的一份研究报告，单车用铝量平均.2kg，其中铝挤压材19.0kg，占比10.6%。虽然当前铝挤压材在汽车用铝中占比不高，但未来汽车轻量化进程中，铝挤压件替代部分钢制部件，用于车身、底盘安全件，最具备增长空间。

汽车工业常用的挤压铝合金型号有、、、6N01、、A、、、、7N01、、、、等。3系铝合金用于挤压管材，而6系、7系铝合金多用于生产车身框架、保险杠等。

铝挤压材除了拥有铝合金材料轻量化、耐腐蚀等共性优势外，还具备一些特有优势，如铝挤压材模具成本低、截面形状灵活调节以满足不同刚度需求、有较强的密闭性和隔音效果等，目前在前后保险杠、前后纵梁、防撞梁、吸能盒、仪表盘支架、控制臂、ABS阀体、座椅导轨、行李架、新能源汽车电池托盘等均有应用。（报告来源：未来智库）

汽车铝挤压材市场空间广阔

铝挤压材在车身、底盘、三电系统应用空间最大。北汽研究院统计的多个新能源车型各系统质量占比，其中车身、三电和底盘系统质量占整车75-85%，最具备轻量化提升空间。

车身系统。挤压材的优势是同一模具可改变挤出件长度来调整轴距、轮距，降低了开发成本。同时挤压铝合金型材二维截面设计的自由度较高，可基于零件的性能要求制备复杂的截面结构。根据相关文献研究，满足相同碰撞和性能要求的条件下，铝合金防撞梁比钢防撞梁减重35%-60%；发生碰撞时，铝比钢多吸收50%-70%的能量，在实现车身轻量化的同时提高了汽车安全性。当前综合考虑轻量化与整车碰撞性能、成本等因素，钢铝混合车身成为汽车车身发展的主要方向之一。受到较大应力的零件选用高强钢，而下车体平台的横梁、纵梁、门槛梁等一般采用铝合金挤压材，减轻重量的同时，还能吸收碰撞能量，提高乘员舱的安全性。

受成本约束，目前只有中高端车型大规模使用铝合金车身材料。以防撞梁为例，根据年的一项市场调研，统计的65款车型中铝制前防撞梁占比仅18.5%。我们预计随着节能减排、新能源车占比提升带来的汽车轻量化需求越来越迫切，使用铝材的性价比将高于以往。车身铝构件在中高端车型的用量会继续增加，并不断向中低端车型渗透。

底盘系统。由于底盘系统零件大多位于簧下，行业内一般认为簧下零件减重后的效果是簧上零件的数倍。底盘系统的轻量化发展趋势经历了传统钢制底盘、高强钢底盘、钢铝混合底盘和多材料底盘。铝挤压材在其中占据重要位置。如控制臂、转向拉杆、ABS阀体、减震衬套等，是铝型材应用较多的零件。相对于钢制材料，铝合金副车架可实现减重40%左右，铝合金控制臂可减重30%左右。

三电系统。新能源纯电动汽车三电系统包括电池、电驱动、电控，三电系统质量占整车质量的25%-40%，是整车质量最大的系统。三电系统中，电池托盘的承载和碰撞性能要求较高。由于铝挤压材截面设计自由度高，同时满足了轻量化、水冷却、为电池组提供承载和安全保护的要求。不少车型采用铝挤压材拼焊的电池包托盘，仅电池托盘的铝型材用量就可达40-60kg，相比钢制托盘减重60kg以上。

盈利预测

假设前提

我们的盈利预测基于以下假设条件：-年国内长江铝锭含税价格均为元/吨；-年公司建成铝挤压材产能分别为25/30.5/30.5万吨；-年公司铝挤压材产量分别为22.0/26.4/31.7万吨；-年公司铝挤压材加工费维持在过去5年水平；-年公司产销率均为%；-年公司铝挤压材单吨人工成本、单吨制造费用及其他费用均与年持平；-年公司其他业务版块业绩与年持平；-年公司所得税政策与年相同。

根据上述假设条件，我们得到公司-年收入分别为60.38亿元、72.17亿元、86.29亿元，归属于母公司股东的净利润分别为3.99/5.27/6.46亿元，利润年增速分别为11.6%/32.2%/22.5%。-年每股收益分别为0.31/0.41/0.51元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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