分析杭叉之前，先看看公司所获的荣誉：

中国机械工业百强（第38位）；

中国机械强（第77位）；

国家级工业设计中心；

制造业单项冠军示范企业；

中国上市公司最具企业创新奖；

制造业与互联网融合试点示范项目；

工业互联网平台创新领航应用案例；

中国智能制造最佳实践奖；

年浙江省人民政府质量管理创新奖；

浙江省装备制造行业数字化领军企业；

浙江省商标品牌战略示范企业；

浙江省“未来工厂；

年度浙江机械工业科学技术奖一等奖；

杭州市首批“链主工厂”培育企业等殊荣；

再看公司上市以来的营收和净利润情况，柱状图就像造了假一样漂亮：

一家优秀企业的形象跃然纸上。

下面这组数据，能平复你买入的冲动：

年经营性现金净流量只有0.15亿，缩水90%以上，这到底是怎么回事？经营遇到了困难还是财务造假？后面分析这个问题。

行业介绍

叉车是指对成件托盘货物进行装卸、堆垛和短距离运输作业的各种轮式搬运车辆，属于机动工业车辆的一种。

叉车虽然是工程机械的重要分支之一，但与推土机、挖掘机等其他工程机械不同，叉车下游行业相对较多、分布较广，其产品的需求弹性相对较小，因此叉车对单一行业的周期性波动不太敏感，但与宏观经济的整体运行周期关联较为紧密，随宏观经济周期出现波动。

1、叉车类型

叉车按照国内划分标准，可分为内燃平衡重式叉车、电动平衡重式叉车、电动乘驾式仓储叉车和电动步行式仓储叉车四大类别。

内燃平衡重式叉车（4类车、5类车），常用为载荷能力在2~6吨左右的型号，采用柴油、汽油或天然气发动机作为动力。该类叉车最大载荷级别范围高于电动叉车，通常用在室外、车间或其他对尾气排放和噪音没有特殊要求的场所，是目前国内应用最多的叉车品种。

电动平衡重式叉车（1类车），通常具备举升和运输8吨以下货物的能力。该类叉车污染少、噪声低，通常应用于室内操作和其它对环境要求较高的场所，如医药、食品等行业。

电动乘驾式仓储叉车（2类车），不同于上述两种叉车没有配重块因而载荷主要在3吨以下，该类叉车因其车体紧凑、移动灵活、自重轻和环保性能好等特点在仓储业得到广泛应用。

电动步行式仓储叉车（3类车）：该车最大特点在于无固定座位，驾驶员站立叉车后方或步行拖动操作叉车，半数以上不具备举升能力，载荷通常在1~2吨，该型叉车可被认为是电动助力的板车。整车尺寸较小，主要替代无动力源的板车进行货物的搬运、装卸作业。

2、叉车销量

年国内机动工业车辆制造企业五类叉车累计销售量为台，相比去年同期的台增长37.38%。从销售量方面来看，年中国工业车辆行业首次突破百万台大关，这也是继年首次突破80万大关后取得的又一历史性成就。

按动力分类，内燃平衡重式叉车(4、5类车)台，较上年的台上升了13.24%，占五类叉车累计销售量的40.17%;电动叉车(1、2、3类车)台，较上年的台上升了60.33%，占五类叉车累计销售量的59.83%。

3、叉车主角

传统内燃叉车的预期销量将逐步缩减，，叉车的油电占比结构持续发生积极变化。

电动叉车占比不断提升，年锂电叉车仅为台，年销售量为台，增长38倍，相比年也有%的增幅。未来中国对碳达峰、碳中和目标制定的“时间表”，电动叉车的销售还会逐步提升。

4、行业空间

从每亿GDP对应叉车数量来看，中国近十年从6提升至9，但仍与发达国家有明显差距（日本14、美国12、欧洲14），预计中国从增量市场转存量市场仍有近15年的增长期。

公司介绍

杭叉集团股份有限公司是国内大型的专业叉车研发制造集团之一，前身为始建于年的杭州机械修配厂，年改制，年整体变更设立为股份有限公司，年12月在上交所上市。公司与国企性质的安徽合力并列为国内叉车行业双巨头。最近3年来，杭叉集团与安徽合力叉车销量合计在全国占比均保持在40%以上。公司在全球叉车制造商中位列第8。

年6月，时任国务院总理的温家宝还专门到访，提出了期望公司继续做强的期望--不仅要做世界最大，还要做世界最强。这以后被当做公司的愿景：做世界最强叉车企业。

公司营收从年的53亿增加到亿，增长2.7倍，复合增长率为22%，净利润从4.5亿增长到9.9亿，增长2.2倍，增长复合增长率为17%。市值由6.1亿x12.67=77亿增加到亿，增长1.5倍，复合增长率为8.4%。市盈率由23倍降低到现在13倍（静）。

上市以来累计募集资金11亿，累计分红11.2亿。

实控人仇建平控股30.69%，还控股巨星科技（40.04%）和新柴股份（38.84%）。

仇建平夫妇累计套现巨星科技27亿元，尚未减持杭叉。

1、资产结构比较

从上市到年，股权投资项目发生了较大变化，主要原因是年公司向持股平台中策海潮增资,万元，并取得中策海潮27.50%股权，一同增资的还有巨星科技，增资完成后，中策海潮支付现金57.98亿元，购买中策橡胶46.95%的股权。仇建平是中策海潮、巨星、杭叉的实控人，其通过三家公司取得了中策橡胶的实控权。

年公司股权投资2.79亿元,年公司股权投资3.12亿元，主要是围绕主业进行上下游拓展。

另一个变化大的资产项目是有息负债，原因是1、需要资本投入固定资产2、为了满足实控人的目的而投入的股权投资。看到这里，就明白巴菲特说的，喜欢不需要资本投入的生意。从这一点来说，杭叉不是一流的生意。

2、竞争优势

丰富的产品线

公司已形成1-48吨内燃叉车、0.75-18吨蓄电池叉车、集装箱专用叉车、集装箱正面吊、空箱堆高机、牵引车、搬运车、堆垛车、越野叉车、伸缩臂叉车、登高车、强夯机等全系列、多品种的产品结构以及多款AGV智能工业车辆，达上万种品种规格。几乎满足所有的细分市场，丰富的产品阵容满足了客户非常规、多样化的物料搬运需求。

杭叉旗下的种车型、0多个配置都被公布在杭叉电商平台上，客户可以根据需求任意选择组装甚至定制。“杭叉的订单中有70%都是个性化定制的。

客户往往需要多种规格的产品，公司产品的多样性，能满足客户不同的应用场景，有利于客户一站式采购，增加客户黏度。

营销服务能力

客户在使用过程中遇到问题，公司能够快速响应，增加客户体验。杭叉将客户服务嵌入售前，售中，售后过程。对重要客户施行7x24小时客户服务方式，增加用户和客户服务人员沟通的几率，客户可以更直观，更快捷的获取所需信息。

国内市场，积极布局4S营销服务中心，年已完成广州、合肥、沈阳、银川、芜湖等10余家销售子公司的提升改造，在区域营销、服务、配件供应、修理、租赁等方面为客户提供优质的服务。报告期内，配件业务营收同比增长近30%，叉车租赁业务同比增长超50%。海外市场，在巴西、澳大利亚等国家新设立销售子公司，与美国、德国、泰国、加拿大、荷兰五个海外子公司形成联动，聚焦重点市场发展了多家新的代理商，加快全球化布局进程。

公司进一步在大洋洲、南美洲及中东设立海外公司，搭建全球营销服务体系，提升杭叉服务能力及后市场的附加值。

上下游整合

整合产业链上下游优势资源，与众多国内外上下游企业合作，参股专业化重要零部件制造企业。例如占股34%的华昌液压、25%的冈村传动、25%的鹏成新能源（安徽合力持股23%）、22%的河南嘉晨等公司。

未来计划投资电机合作商，考虑并购中高端三类车企业。

无独有偶，安徽合力也开始施行类似的策略。年安徽合力股权投资3个亿，未来计划投入30亿元。

叉车双龙

说到叉车必定离不开安徽合力和杭叉，这两家公司是全球叉车前十名中唯二的两家中国公司，合力排名第七，杭叉第八。

虽然合力排名靠前，但是市值只有69亿，远逊于杭叉的亿。

两个公司年主要数据对比情况：

安徽合力在总资产、经营性现金净流量、销量占优，其他数据全面落入下风。尤其是员工人数多3人，这是营收优势不大的情况下净利润、ROE等数据低的原因所在。

安徽合力国际排名高、市值低的原因不言自明，两个公司的经营效率差距不小。

业务增长点

1、叉车后市场

杭叉集团不断强化后市场建设，在叉车配件、租赁、维保、生产再制造、技术支持等后市场，均进行了布局与发展。年杭叉集团杭叉租赁增加认缴出资2.5亿元，杭叉租赁注册资本由0万元变更为3亿元。

年租赁公司营收近2亿，营收增幅超50%，80%以上租赁叉车为高端电动叉车。欧美国家租售在叉车总业务占比为80%，日本韩国租售在叉车总业务占比为60%，国内占比仅为5%，未来市场空间巨大。

自配件公司从年6月份改制之后，与国内各分子公司协同，配件业务营收增幅达25%，预计明年配件业务营收增幅可达30%以上。未来公司计划通过直销+授权代理模式走向国际配件市场。

2、氢燃料电池叉车

作为叉车动力源，氢燃料电池具备加氢速度快、清洁无污染及低温性能好等优点，在美国、日本等国家已经得到大范围规模化商业应用。

公司开始在该领域布局，3月份完成国内首批百台氢燃料电池叉车的交付，12月份再次签订百台订单，在石化、港口等行业实现批量应用。随着氢燃料电池叉车应用场景的不断开启，未来该产品增长空间较为乐观。

3、产品换代

叉车设计使用寿命为10年左右，随着设备的磨损老化，将产生自然更新需求。根据中国工程机械工业协会统计，截至年底，国内叉车市场保有量在.2万—.2万台之间，其中使用超过10年以上的叉车大约在40万台以上，该部分叉车设备陈旧、能耗较高，环境污染严重，急需更新换代。

现金流疑云

通观年公司的财报，给人印象最深的是公司现金流比较紧张，因此增加短期借款3亿元，发行可转债募集9.7元。

1、经营性现金净流量大幅减少

公司经营性现金净流量历年保持稳定，除了今年。只有0.15亿，比上年缩水了90%以上。

经营活动现金流入为亿，上年为93亿，这个数据比较正常，问题出在了经营活动现金流出，流出项目为“购买商品、接受劳务支付的现金”，流出亿，上年为65.9亿。公司的解释是：主要系本期存货备货增加、采购价格上涨以及现金支付比例上升所致。看来又是原材料上涨的原因造成的，不但要增加备货，就是原先赊销的原材料今年也增加了现金支付。我认为公司的这个解释可信。

如果按照上年的现金比例支付，粗估为83亿。减少的这部分现金黑洞只能通过借款来弥补。

2、投资活动增加。

公司现金流紧张的另一个原因是，“投资活动产生的现金流量”项目中，收到的现金大幅减少，本期为5万，上期为13.7亿，主要是公司的理财产品减少的原因，投入的少，自然收回的也少，通过收回现金判断，公司在年年底的理财基本没有了。

在投资流出项目中，支付了5亿元现金理财，再加上在建工程的投资，因此一进一出，投资活动净流出7亿多元。

虽然公司今年现金流比较紧张，还是做了5亿元理财，因此，我推断明年公司的现金流会有所改善。

估值水平

从市盈率来看，目前13倍PE，只高于历史20%的时间，可以说非常之低了。如果未来，公司业绩能够平稳保持，这是个值得

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